參考?xì)v史案例，俄烏沖突期間，LME銅期價(jià)5個(gè)月內(nèi)跌幅達(dá)30%，滬銅期價(jià)自71000元/噸跌至53400元/噸，跌幅為25%。隨后半年內(nèi)銅價(jià)回升至新的震蕩區(qū)間，價(jià)格中樞略低于沖突爆發(fā)前水平，預(yù)計(jì)本輪銅價(jià)潛在回調(diào)幅度小于2022年。
作為以美元計(jì)價(jià)的大宗商品，銅價(jià)與美元走勢往往呈現(xiàn)反向關(guān)系，而美元的強(qiáng)弱又受到戰(zhàn)爭避險(xiǎn)情緒、美聯(lián)儲政策、原油價(jià)格（石油美元體系）等多重因素的共同影響。本輪中東地緣沖突爆發(fā)以來，美元強(qiáng)勢對有色板塊整體的壓制作用表現(xiàn)得尤為明顯。
中東地區(qū)并非銅的主要產(chǎn)區(qū)或消費(fèi)區(qū)，對銅產(chǎn)業(yè)鏈的直接沖擊有限，銅價(jià)走勢更多受宏觀情緒驅(qū)動。從歷史上的幾次戰(zhàn)事看，可總結(jié)出以下規(guī)律：
第一，戰(zhàn)爭前期銅價(jià)更易上漲，后期走勢取決于需求。兩伊戰(zhàn)爭與海灣戰(zhàn)爭期間，經(jīng)濟(jì)衰退壓力導(dǎo)致銅價(jià)持續(xù)下行；2003年伊拉克戰(zhàn)爭恰逢中國工業(yè)化超級周期開啟，銅價(jià)由此進(jìn)入長期上漲行情；2022年俄烏沖突前期，在全球制造業(yè)緩慢復(fù)蘇進(jìn)程中受能源成本上升制，銅價(jià)大幅回落�？梢�，地緣沖突本身僅為短期擾動因素，對需求擴(kuò)張或經(jīng)濟(jì)衰退的影響才是銅價(jià)的核心邏輯。
第二，美聯(lián)儲政策與美元走勢對銅的金融屬性影響較大，激進(jìn)加息往往引發(fā)銅價(jià)下跌，背后是美元快速走強(qiáng)與市場對需求受抑制的擔(dān)憂。例如，在兩伊戰(zhàn)爭和俄烏沖突期間，美聯(lián)儲為控制通脹采取激進(jìn)加息政策，疊加美元強(qiáng)勢，對銅價(jià)形成了雙重壓制。
若降息時(shí)經(jīng)濟(jì)仍處于衰退階段，銅價(jià)往往延續(xù)跌勢；若經(jīng)濟(jì)已至衰退尾聲或步入復(fù)蘇，則銅價(jià)傾向于上漲。海灣戰(zhàn)爭期間，美聯(lián)儲實(shí)施降息政策，當(dāng)時(shí)核心矛盾在于經(jīng)濟(jì)衰退，銅價(jià)呈下跌走勢；相比之下，伊拉克戰(zhàn)爭期間，美聯(lián)儲的衰退式降息已近尾聲，流動性寬松與弱美元效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，與需求擴(kuò)張形成共振，銅價(jià)呈上漲走勢。
第三，市場預(yù)期差消除時(shí)將帶來布局機(jī)會。戰(zhàn)爭前期的風(fēng)險(xiǎn)在于難以判斷后續(xù)走向，價(jià)格因預(yù)期差容易出現(xiàn)溢價(jià)或折價(jià)。當(dāng)主要軍事行動結(jié)束，預(yù)期差會逐漸消除，其對價(jià)格的影響隨之弱化，前期的價(jià)格偏離逐步修復(fù)，交易邏輯也向現(xiàn)實(shí)回歸，此時(shí)基于銅自身的基本面便存在布局機(jī)會。
海灣戰(zhàn)爭與伊拉克戰(zhàn)爭均在約一個(gè)月內(nèi)結(jié)束，溢價(jià)快速消退，后續(xù)銅價(jià)逐步回歸現(xiàn)實(shí)交易邏輯；俄烏沖突雖持續(xù)至今，但進(jìn)入常態(tài)化階段后，銅價(jià)便從前期回調(diào)中快速修復(fù)。紅海危機(jī)的影響也偏短期，后續(xù)銅價(jià)將依托AI與電力相關(guān)的市場敘事逐漸走出上漲行情。
與本文復(fù)盤的歷史情況相比，從絕對價(jià)格走勢來看，本輪中東地緣沖突爆發(fā)后，油價(jià)與美元走強(qiáng)，金價(jià)和銅價(jià)則震蕩承壓，這一特征與俄烏沖突時(shí)期更為接近，背后的邏輯同樣涉及能源成本飆升與經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂。從相對價(jià)格角度觀察，短期銅油比已出現(xiàn)大幅下行，而銅金比則整體呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢。
與俄烏沖突的不同點(diǎn)在于：（1）本輪中東地緣沖突爆發(fā)前銅價(jià)已積累較大漲幅，上漲動能本就有所減弱，疊加流動性沖擊與需求衰退預(yù)期的雙重壓制，沖突爆發(fā)后銅價(jià)直接下跌，并未出現(xiàn)沖高；（2）美聯(lián)儲此前曾激進(jìn)加息，當(dāng)前受債務(wù)壓力較大、就業(yè)市場降溫影響，且通脹壓力源于供給沖擊而非需求過熱，美聯(lián)儲或放緩降息節(jié)奏，而非掉頭轉(zhuǎn)向加息；（3）銅自身基本面較為扎實(shí)，此前供應(yīng)寬松、加工費(fèi)處于高位，如今供應(yīng)存在缺口，加工費(fèi)持續(xù)走低，需求端的市場預(yù)期也相對樂觀。
因此，在全球經(jīng)濟(jì)未轉(zhuǎn)向衰退的背景下，預(yù)計(jì)銅價(jià)將呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的走勢，本輪回調(diào)更多是中長期布局的機(jī)會。筆者認(rèn)為，4月中東地緣沖突或步入尾聲，銅價(jià)將逐步企穩(wěn)。參考?xì)v史案例，俄烏沖突期間，LME銅期價(jià)5個(gè)月內(nèi)跌幅達(dá)30%，滬銅跌幅為25%，從71000元/噸下跌至53400元/噸，隨后半年內(nèi)回升至新的震蕩區(qū)間，價(jià)格中樞略低于沖突爆發(fā)前水平，本輪銅價(jià)潛在回調(diào)幅度預(yù)計(jì)小于2022年。
短期的風(fēng)險(xiǎn)在于市場交易衰退預(yù)期與美元持續(xù)強(qiáng)勢，對供需邏輯形成宏觀層面的影響。具體而言：其一，在石油美元體系下，石油交易以美元結(jié)算，供給沖擊導(dǎo)致原油基差大幅走強(qiáng)，美元需求隨之提升，疊加資金避險(xiǎn)優(yōu)先流向現(xiàn)金，共同推動美元強(qiáng)勢；其二，歐洲受能源沖擊更為嚴(yán)重，歐元持續(xù)疲弱，反向助推美元指數(shù)走強(qiáng)；其三，盡管美聯(lián)儲有擴(kuò)表操作，但鮑威爾在3月會議上明確表示，若通脹未改善將不考慮降息，市場對全球經(jīng)濟(jì)滯脹甚至衰退的擔(dān)憂加劇。此外，資金在板塊間的輪動乃至從風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的整體撤離，尤其是在戰(zhàn)爭局勢變幻莫測的背景下，隨時(shí)可能引發(fā)市場調(diào)整，導(dǎo)致黃金和銅自去年以來持續(xù)走高的估值出現(xiàn)下挫。
總體來說，銅價(jià)長期仍然值得看好，但短期宏觀因素占據(jù)主導(dǎo)，地緣風(fēng)險(xiǎn)反復(fù)會帶來巨大沖擊，待地緣沖突緩和后銅價(jià)則有望筑底回升。
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