上半年，氧化鋁市場經(jīng)歷了一輪顯著調(diào)整。受新投產(chǎn)能集中釋放和供應(yīng)過剩預(yù)期影響，價格自2024年年底的最高點5540元/噸起一路下行，最低跌至2663元/噸。5月以后，氧化鋁價格主要在2700~3600元/噸之間維持寬幅震蕩。這一波動節(jié)奏背后，是行業(yè)利潤收縮—主動減產(chǎn)—價格反彈—再度復(fù)產(chǎn)—價格回落至成本線附近的循環(huán)邏輯。
進入四季度，我們認為氧化鋁仍將延續(xù)寬幅震蕩格局。由于鋁土礦價格回落速度較緩，成本支撐依然存在，但價格上行仍需供應(yīng)端出現(xiàn)實質(zhì)性擾動。從中期視角看，氧化鋁供應(yīng)過剩格局難以徹底扭轉(zhuǎn)，加之礦石供應(yīng)寬松預(yù)期，今年4月類似的行情可能再度出現(xiàn)，且價格重心預(yù)計進一步下移。
供應(yīng)方面，8月底國內(nèi)氧化鋁運行產(chǎn)能約9500萬噸，當月最高接近9600萬噸。隨著前期檢修結(jié)束，預(yù)計仍有約160萬噸產(chǎn)能陸續(xù)恢復(fù)。不過，受四季度采暖季環(huán)保限產(chǎn)和鋁廠冬儲等因素影響，后續(xù)運行產(chǎn)能大概率高位窄幅波動。
需求方面，電解鋁對氧化鋁需求預(yù)計穩(wěn)中有增，但受電解鋁產(chǎn)能天花板限制，增量空間有限。非鋁領(lǐng)域需求雖然同比有所增長，但季節(jié)性特征明顯，整體需求增速遠不及供應(yīng)。2025年國內(nèi)氧化鋁市場預(yù)期過剩約200萬噸，過剩幅度2%。
海外市場方面，印度、印尼等項目持續(xù)放量，海外供應(yīng)格局趨于寬松。自三季度起，中國凈出口前海外市場已由短缺轉(zhuǎn)為過剩。年內(nèi)印尼南山鋁業(yè)仍有100萬噸產(chǎn)能待投，下半年海外過剩壓力加大。預(yù)計2025年海外氧化鋁過剩約160萬噸，過剩幅度2.7%。遠期來看，印度、印尼、越南等地仍有約525萬噸產(chǎn)能待投，海外供應(yīng)壓力同樣較大。
整體來看，三季度全球氧化鋁供應(yīng)由小幅短缺轉(zhuǎn)為過剩，下半年海內(nèi)外均面臨較大過剩壓力。2025年全球氧化鋁預(yù)計過剩360萬噸，其中國內(nèi)過剩200萬噸，海外過剩160萬噸。
原料方面，幾內(nèi)亞鋁土礦發(fā)運雖受雨季影響出現(xiàn)波動，但發(fā)運量同比仍處高位；即便部分礦企暫未復(fù)產(chǎn)，幾內(nèi)亞鋁土礦供應(yīng)增量依然可觀。當前港口礦石庫存同比偏高，鋁土礦全年預(yù)期仍過剩。不過，考慮到年底至明年上半年有超800萬噸氧化鋁新產(chǎn)能備貨需求，礦端仍存在去庫預(yù)期。
鋁土礦價格雖有下跌預(yù)期，但年內(nèi)深跌概率較小。根據(jù)成本模型測算，幾內(nèi)亞礦CIF在74.5美元/噸時，對應(yīng)國內(nèi)氧化鋁90%~100%產(chǎn)能的邊際現(xiàn)金成本在2850~2950元/噸，完全成本在3070~3170元/噸，行業(yè)利潤目前處于中性水平。
綜合來看，短期若無供應(yīng)擾動，氧化鋁價格或仍處于磨底階段。一方面供應(yīng)過剩格局未變，倉單量持續(xù)回升，現(xiàn)貨走弱將帶動期價承壓；另一方面，當前期價已跌至5%冶煉現(xiàn)金虧損附近，買交割窗口已打開。短期可關(guān)注氧化鋁價格在2900~3000元/噸附近的支撐，預(yù)計價格波動區(qū)間在2900~3300元/噸。年內(nèi)氧化鋁供應(yīng)過剩壓力較大，成本端存在下行預(yù)期，價格預(yù)期整體承壓；但四季度采暖季限產(chǎn)和行業(yè)政策擾動可能帶來階段性反彈，價格高點或在3500元/噸。
操作策略上，當前市場雖未出現(xiàn)明確利好，但考慮到四季度限產(chǎn)和冬儲等因素，氧化鋁3000元/噸以下做多安全邊際相對較高，建議結(jié)合庫存和現(xiàn)貨信號擇機參與。風(fēng)險提示：政策變動風(fēng)險、幾內(nèi)亞礦石供應(yīng)擾動。
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